Resumo:
Propsito do Trabalho:
Este trabalho possui dois objetivos principais: fazer um levantamento das principais caractersticas das debntures emitidas pelas empresas brasileiras nos ltimos dez anos e verificar quais foram as variveis que influenciaram a determinao dos cupons das debntures. Para isto, foram analisadas informaes de 1.520 debntures emitidas no Brasil nos anos de 2004 a 2013.
Dada a importncia das debntures no financiamento de longo prazo para as empresas, duas perguntas nortearam esta pesquisa, que podem ser assim enunciadas: (i) Quais as caractersticas gerais e especficas das debntures emitidas pelas empresas brasileiras nos ltimos 10 anos? (b) Quais variveis influenciaram as taxas de rendimentos (cupons) das debntures?
Com relao primeira pergunta, o levantamento das caractersticas das debntures foi conduzido com visando responder as seguintes questes:
-Quantas empresas emitiram debntures nos ltimos dez anos?
-Quais os setores de atividade econmica dessas empresas emissoras?
Em quais anos houve um maior/menor nmero de emisses?
-Qual o tipo de debnture emitido (conversveis em aes ou no)?
-Qual a destinao dos recursos captados na emisso?
-Quais so os tipos de garantias dadas pela empresa emissora?
-Qual o prazo mdio de resgate dos ttulos?
-Quais as notas de classificao de risco tm sido dadas pelas agncias de rating?
Para verificar com maior preciso quais variveis influenciam os cupons das debntures, ser feita uma anlise de regresso considerando como variveis independentes: (i) rating da emisso (nota de classificao do risco de crdito); (ii) prazo de resgate do principal (maturidade) e (iii) garantias oferecidas pelas debntures.
Base da plataforma terica:
Dos recentes trabalhos publicados recentemente no Brasil sobre debntures, percebe-se que os estudos se dividiram basicamente em quatro grandes reas de interesse em pesquisas: (i) questes relacionadas classificao do risco de crdito, o papel das agncias de rating e o custo de captao dos ttulos; (ii) questes relacionadas a governana corporativa e custos relacionados ao conflito de agentes entre debenturistas e acionistas; (iii) os entraves para o desenvolvimento do mercado secundrio de debntures no Brasil e (iv) variveis determinantes para o apreamento das debntures.
Preocupado em verificar se as agncias de rating realmente atriburam notas de crdito compatveis com a situao financeira da empresa emissora de bonds, Valle (2002a) analisou as emisses de dvida realizada pelas maiores empresas brasileiras, americanas e canadenses do setor de papel e celulose entre 1991 e 1998.
No entanto, em um estudo posterior, Damasceno, Artes e Minardi (2008), constataram que as agncias de avaliao de crdito no foram mais severas em suas anlises de empresas brasileiras no perodo de 2000 a 2005.
A questo da atribuio de notas de classificao de crdito por agncias de rating e sua relao com variveis contbil-financeiras das empresas emissoras tem sido objeto de vrios estudos empricos recentes. Nessa linha, Valle (2002b) analisou as condies de captao de 42 empresas de 10 pases diferentes no perodo de 1991 a 1998, num total de 178 emisses de ttulos de dvida.
Em um estudo emprico desenvolvido com o intuito de verificar quais clusulas restritivas foram exigidos pelos debenturistas para reduzir um possvel conflito com os acionistas, Saito, Sheng e Bandeira (2007) analisaram 119 escrituras de debntures emitidas entre 1998 e 2001 e 141 emitidas entre 2002 e 2005 no Brasil. Ao comparar os resultados do estudo conduzido por esses autores com os resultados anteriormente encontrados por Anderson (1999) e Filgueira e Leal (2001), estudos estes realizados em perodos marcados por contexto econmico diferente no pas, os resultados obtidos mostrara que (i) houve um nmero maior de debntures emitidas sem um ndice de indexao taxa de inflao, porm com taxas de juros flutuantes; (ii) os prazos de emisso no divergiram significativamente; (iii) houve clusulas menos restritivas em relao s aes de distribuio e de financiamento adicional e (iv) houve clusulas mais restritivas em relao mudana de controle e de no-constituio de garantias reais.
Ainda com relao aos covenants, Silva (2008) fez um estudo com o objetivo de verificar se os administradores das empresas brasileiras, que realizaram captaes de longo prazo via emisso de debntures ou emprstimos bancrios, realizaram mudanas de prticas contbeis voluntrias com o intuito de evitar a violao dos covenants existentes nos contratos de dvida. Este estudo foi baseado no trabalho de Watts e Zimmerman (1986), que afirma que quanto mais alto for para a empresa emissora de dvida o custo decorrente da violao de uma clusula contratual restritiva baseada em indicadores contbeis, maior ser a motivao para que os gestores adotem prticas contbeis que visem aumentar os resultados da empresa e/ou reduzir o seu endividamento com o intuito de evitar um eventual rompimento das covenants contbeis.
Mtodo de investigao:
De acordo com o objetivo desta pesquisa, este trabalho pode ser dividido em duas partes. A primeira delas, que objetiva fazer um levantamento das caractersticas das debntures emitidas pelas empresas brasileiras nos ltimos dez anos pode ser classificada como uma pesquisa exploratria. De acordo com Gil (2002), a pesquisa exploratria aquela que tem como intuito bsico proporcionar maior familiaridade com o problema, com vistas a torn-lo mais explcito. Por isso, a pesquisa exploratria considerada o primeiro passo de todo trabalho cientfico, sendo preliminar para outro tipo de pesquisa.
Ainda com relao pesquisa exploratria, Gil (2002) afirma que ela geralmente acontece por meio de uma pesquisa bibliogrfica. Neste caso, a pesquisa bibliogrfica foi feita em duas partes. A primeira, para levantamento dos trabalhos acadmicos desenvolvidos no Brasil sobre o tema em questo e o segundo levantamento, para obteno dos dados da pesquisa, foi realizado no site do Sistema Nacional de Debntures SND.
Assim, a fonte de obteno dos dados utilizados nesta pesquisa classificada como secundria e foi extrada da base de dados do SND, por meio do site www.debentures.com.br. O SND um sistema desenvolvido pela ANBIMA - Associao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais, instituio criada em 2009 como resultado da unio da ANBID Associao Nacional dos Bancos de Investimento com a ANDIMA Associao Nacional das Instituies do Mercado Financeiro com o objetivo de processar eletronicamente o registro, a custdia e a negociao das operaes com debntures no Brasil.
Na segunda parte desta pesquisa, foi feito um estudo de regresso linear mltipla. Nesse tocante, esse trabalho pode ser classificado como uma pesquisa descritiva e causal. Para Gil (2002), a pesquisa descritiva aquela que tem como objetivo descrever as caractersticas de um determinado fenmeno, estabelecendo relaes entre duas ou mais variveis. Nesta pesquisa, foram verificadas as relaes existentes entre as caractersticas das emisses de debntures e a sua remunerao.
Resultados, concluses e suas implicaes:
Este trabalho buscou alcanar dois objetivos. O primeiro foi apresentar um panorama das caractersticas gerais das debntures emitidas pelas empresas brasileiras nos ltimos dez anos, tais como o volume captado ano a ano, setores de atividade econmica das companhias emissoras, tipo de debnture emitida, prazo de resgate, garantias oferecidas e destinao dos recursos captados. O segundo objetivo foi verificar quais foram as variveis que influenciaram a taxa de rendimento desses ttulos, tendo sido analisados a nota de classificao de crdito (rating), maturidade e garantias oferecidas.
As principais constataes do estudo exploratrio foram que as debntures representaram uma importante fonte de captao de recurso para as empresas brasileiras (com volume total captado prximo ao da captao por aes); que a maioria das debntures emitidas no ofereceu garantias reais ou flutuantes; que a maturidade mdia dos ttulos girou em torno de seis anos; que praticamente a totalidade dos ttulos emitidos no so conversveis em aes; e que a principal destinao para os recursos captados foi o alongamento do perfil do endividamento das empresas.
A anlise das estatsticas descritivas do modelo de regresso mostrou que as debntures atreladas ao Depsito Interfinanceiro pagaram os maiores cupons anuais mdios (11%), apresentaram as piores notas de classificao de crdito (ratings) e tiveram a menor maturidade mdia (6,5 anos). As debntures atreladas ao IGPM apresentaram os melhores ratings, enquanto os ttulos atrelados aos IPCA pagaram os menores cupons anuais mdios (6%) e tiveram os prazos de pagamento mais longos (7,7 anos). O modelo de regresso proposto apresentou melhor poder de explicao para os cupons das debntures atreladas ao IGPM, sendo que para essas debntures, as variveis explicativas de maturidade e rating apresentaram significncia estatstica.
No entanto, para as debntures atreladas ao DI e ao IPCA, o modelo proposto no se mostrou consistente. As variveis analisadas no se apresentaram estatisticamente significativas para explicar a taxa dos cupons, no tendo sido possvel chegar s mesmas concluses do trabalho de Sheng e Saito (2008) conforme esperado.
Os dados utilizados neste estudo foram obtidos no SND. Alguns dados no foram divulgados para maioria das debntures emitidas ou no estavam disponveis na data de consulta, como o Rating. Para solucionar essa questo crucial para o desenvolvimento do mesmo foi realizada uma pesquisa minuciosa nos sites das agncias classificadoras de risco como: Fitch Ratings, Standard & Poors e Moodys.
Outra informao necessria para a realizao deste estudo foi a categorizao dos ratings, de forma a equalizar as notas divulgadas nas emisses das debntures realizadas por agncias diferentes. Esta categorizao foi realizada seguindo o modelo extrado de Paiva (2006). Para regresso foi considerado o menor rating de cada emisso. Para esta anlise foram coletadas informaes de 1.520 debntures emitidas nos anos de 2004 a 2013. No entanto, para algumas debntures no foi localizada informaes relativas ao rating. Assim, essas debntures foram desconsideradas do estudo.
O banco de dados foi construdo a partir de dados confiveis, e foram demandados certos cuidados especiais para que algumas informaes fossem devidamente esclarecidas, como o rating atribudo pelas agncias classificadoras de risco. A base de dados fornecida pelo SND no est completa, e o rating encontrado no site das agncias foram atualizados para a presente data, no sendo possvel conhecer seu valor no ato da emisso de determinada debnture.
Como as variveis independentes escolhidas para o modelo de regresso utilizado nesta pesquisa no se mostraram capazes de explicar a taxa de remunerao dos ttulos de dvida emitidos pelas companhias nacionais nos ltimos dez anos, sugere-se que pesquisas posteriores examinem a influncia de outras variveis explicativas na explicao dos cupons das debntures das empresas brasileiras.
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**(No houve espao neste campo do site para completar as referncias do artigo)**
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