Resumo:
Propsito do Trabalho:
Os ativos intangveis representam elementos associados a investimentos, inovao cientfica e tecnolgica e criao de valor. De acordo com Kayo (2002) os resultados econmicos esperados advindos de ativos com ausncia de substncia fsica demonstram uma vantagem competitiva que cria valor sustentado para a empresa, a partir de recursos raros e insubstituveis, que podero levar gerao de lucros anormais, evidenciados pelo crescimento do ndice baseado na diferenciao entre o valor contbil e o valor de mercado das aes. Ritta e Ensslin (2010) destacam que os ativos intangveis configuram-se como os novos propulsores do ambiente econmico das empresas, devido aos modelos de negcios contemporneos serem baseados relevantemente em conhecimento e tecnologias, levando as empresas a maiores necessidades de investimentos em ativos intangveis, objetivando uma manuteno das suas vantagens competitivas. Os ativos intangveis ultrapassam os ativos tangveis em muitas empresas, tanto em valor quanto em contribuio para o crescimento, mas frequentemente so reconhecidos como despesas nos relatrios financeiros e, portanto, permanecem ausentes de balanos das empresas (Lev, 2001). No Brasil alguns estudos associam investimentos das empresas em intangveis com o patrimnio lquido e com o aumento do valor das aes, pela criao da expectativa de gerao de caixa futuro (Kayo & Fam, 2010; Ritta et al., 2010; Colauto, Nascimento, & Avelino, 2009). O presente estudo tem por objetivo avaliar se, no mbito do mercado de capitais brasileiro, h associao entre o nvel de intangibilidade dos ativos e a valorizao das empresas, ou seja, se as empresas que intensificam seus recursos em ativos intangveis so mais bem percebidas pelo mercado na avaliao de suas aes.
Base da plataforma terica:
A avaliao do desempenho das empresas objetivo dos investidores e outros agentes econmicos usurios das informaes contbeis. Os ativos intangveis so recursos que podem melhorar o desempenho, porque sua diferenciao no processo de construo ou criao de valor pode tornar-se um diferencial competitivo que ser traduzido pelo desempenho das empresas ao longo do tempo (Carvalho et al, 2010).
Lev (2001) afirma que a riqueza e o crescimento na economia seriam conduzidos principalmente pelos ativos intangveis, pois os ativos fsicos e financeiros se transformariam rapidamente em commodities que remunerariam o investimento na mdia, enquanto que aqueles retornos acima do normal ou uma melhor posio competitiva poderiam ser obtidos pelo desenvolvimento de ativos intangveis juntamente com outros tipos de ativos. O autor associou principalmente aos ativos intangveis com o crescimento atual das empresas relacionando o valor das empresas em relao ao seu valor patrimonial lquido, utilizando a taxa do market-to-book das 500 empresas que compem o ndice Standard and Poors(S&P).
Choi, Kwon e Lobo (2000) analisaram a relao entre o valor dos ativos intangveis, a despesa de amortizao associada e os valores de mercado das aes das empresas identificando que o mercado responde positivamente a itens de ativos intangveis reportados no balano patrimonial, mas no reage de modo significativo a despesas de amortizao, no demonstrando relao positiva com o retorno das aes.
Kayo (2002) examinou quais as diferenas de estrutura de capital e de risco entre as empresas tangvel e intangvel-intensivas, demonstrando que a estrutura de capital parece ser o fator mais importante na diferenciao entre os dois tipos de empresas, evidenciando que aquelas intensivas em capital intangvel apresentam, do ponto de vista financeiro, diferenas significativas em relao s empresas intensivas em capital tangvel.
Na pesquisa de Kayo et al. (2004), os autores examinaram as caractersticas financeiras de empresas intensivas em ativos tangveis e as intensivas em ativos intangveis, usando como indicador o nvel de intangibilidade, medido pela relao entre o valor de mercado da empresa dividido pelo patrimnio lquido contbil, mostrando que as empresas intensivas em ativos intangveis apresentaram, em mdia, um menor nvel de endividamento, porm essas mesmas empresas tenderam a apresentar um maior custo mdio ponderado de capital.
No Brasil, verifica-se uma tendncia de aumento das pesquisas envolvendo a temtica dos ativos intangveis, principalmente aps a publicao da Lei 11.638 de 28 de dezembro de 2007, pela obrigatoriedade do registro do grupo de Ativos Intangveis, equiparando a legislao brasileira s prticas contbeis internacionais.
Ritta et al.(2010) destacaram que antes desse perodo algumas pesquisas no Brasil j tratavam do tema, pois as empresas brasileiras listadas no exterior j utilizavam o conceito de ativos intangveis em suas demonstraes. Em sua pesquisa sobre a relao entre os ativos intangveis e as variveis financeiras nas empresas brasileiras pertencentes ao IBovespa nos anos de 2007 e 2008 utilizaram duas variveis: o ndice de investimentos em ativos intangveis demonstrando uma correlao positiva entre os investimentos realizados em ativos intangveis e o ndice de intangibilidade das empresas, sendo que as anlises de regresso foram significativas e apontaram para uma relao positiva entre os ativos intangveis e as variveis financeiras propostas: receita lquida, patrimnio lquido e valor de mercado.
Mtodo de investigao:
Considerando o exposto no referencial terico formulada a seguinte hiptese de pesquisa, a ser testada empiricamente (H1): No mbito do mercado de capitais brasileiro, as companhias que integram o IBrX apresentam relao positiva ente o nvel de intangibilidade dos ativos e o market-to-book. Para testar empiricamente os efeitos determinantes da relao prevista na hiptese de pesquisa H1, especificado o modelo com o uso de dados em painel: MTBit = Bo + B1IIAit + B2ROEit + B4EBITDA + B5TAMit + B6IBOVt + eit, onde: MTBit a relao entre o valor de mercado e o valor contbil (patrimnio lquido) market-to-book obtido pela multiplicao do valor da cotao da ao pela quantidade de aes da empresa i, no perodo t; IIAit o ndice de intangibilidade dos ativos, apurado pela diviso do montante de ativo intangvel pelo ativo total; ROEit mede o retorno gerado sobre o patrimnio lquido; IFINit a estrutura de financiamento; EBITDAit ao lucro antes dos juros, do imposto de renda, depreciaes/exaustes e amortizaes, dividido pelos ativos totais; TAMit uma medida de tamanho, apurada em funo do logaritmo natural dos ativos totais; IBOVt o logaritmo natural do ndice Ibovespa.
Para o teste da hiptese H1, a varivel de interesse IIA e a hiptese de pesquisa corroborada se a varivel apresentar relao positiva e estatisticamente relevante com a varivel dependente (MTB) confirmando a relao entre o grau de intangibilidade dos ativos e o valor de mercado da empresa. Tambm foram incorporadas no modelo de estimao variveis de controle ROE, IFIN, EBITDA, TAM e IBOV para adicionar robustez aos potenciais achados, na medida em que so controlados os efeitos do retorno sobre o capital investido, do grau de alavancagem financeira, do tamanho da entidade e do comportamento do mercado de capitais na definio do valor da entidade.
Nos testes empricos foram consideradas as informaes trimestrais, de 2008 a 2014, coletados no software da Thomson Reuters, referentes s empresas que compem o ndice IBrX 100 da BM&FBovespa. A escolha de considerar dados a partir de 2008 se justifica pelo incio da vigncia da Lei 11.638/07 que criou o grupo de ativos intangveis como obrigatrio de registro pelas empresas sujeitas e esta legislao, que so a maior parte do mercado de ttulos do Brasil.
Resultados, concluses e suas implicaes:
O processo de anlise iniciou pela a apurao das estatsticas descritivas, evidenciando que as medidas de tendncia central esto com valores bem prximos para a maioria das variveis, o que significa que a distribuio dos dados, apesar de serem assimtricas, no possuem desvios acentuados, o que confirmado pela curtose que apresenta valores superiores a 0,263 indicando que as curvas das variveis so platicrticas. Confirmada a condio de normalidade, foram avaliados e tratados os riscos de multicolinearidade e de autocorrelao e de heterocedasticidade nos resduos atravs da matriz de correlao entre as variveis explicativas do modelo, considerando as premissas expostas por Gujarati (2006) observando-se que a maior correlao obtida entre os pares regressores foi 0,326 (ROE x EBITDA) o que significa que o risco de multicolinearidade no relevante para a estimao do modelo.
Na estimao do modelo com o uso de dados em painel e o mtodo dos mnimos quadrados ordinrios foram identificadas evidncias de autocorrelao nos resduos. Para evitar o risco de multicolinearidade foram desprezadas as estimaes pelo mtodo OLS, optando-se por utilizar parmetros robustos, com o uso da matriz de covarincia de White e o mtodo SUR(PCSE). Foram promovidas quatro estimaes do modelo, com dados em painel, combinando o uso de efeitos fixos seccionais ou duplo efeitos fixos com os mtodos da matriz de covarincia de White e SUR(PCSE), que geram parmetros robustos.
Essas estimaes do modelo demonstraram coerncia em relao aos sinais e relevncia estatstica das variveis comprovando a associao positiva e estatisticamente relevantes entre a varivel dependente MTB e a varivel de interesse IIA, e os coeficientes de determinao (R2) das regresses demonstram que os modelos explicam entre 78,20% e 79,15% do comportamento do MTB validado pelas estatsticas F, que confirmam a significncia conjunta dos parmetros das variveis independentes com relao varivel dependente com p-valores nfimos (0,0000). Apresentando coerncia em todos os aspectos e confirmando as expectativas de que o mercado precifica positivamente o grau de intangibilidade dos ativos, ou seja, que as aes das empresas intensivas em ativos intangveis registram melhor relao market-to-book que as demais, corroborando com a hiptese de pesquisa H1 e com estudos anteriores. Em relao s variveis de controle, h associao positiva entre o MTB e o ROE, IFIN, MTB e EBITDA. O impacto do tamanho das empresas (TAM) demonstrou associao negativa entre as variveis MTB e TAM, ou seja, quanto maior a empresa, menor a relao market-to-book. A varivel IBOV foi considerada nas estimaes com efeitos fixos seccionais, tendo em vista que o efeito temporal j capturado nas estimaes com duplo efeitos fixos, demonstrando no haver relao estatisticamente relevante entre elas.
A hiptese de pesquisa foi corroborada pelos testes empricos com a confirmao da associao positiva e estatisticamente relevante entre MTB a IIA reforando formulaes tericas e evidncias empricas de estudos anteriores. Os resultados dos testes demonstram a relevncia dos investimentos em ativos intangveis sobre o valor de mercado das empresas, reforando a percepo de que o ambiente econmico das empresas com caractersticas baseadas em conhecimento e tecnologias mantm suas vantagens competitivas aumentado o valor das aes. O que d sustentao a esse argumento que enquanto os ativos tangveis, pela sua disponibilidade no mercado, produzem o retorno pela mdia, cabe aos intangveis um retorno acima da mdia, melhorando o posicionamento da empresa no mercado, sendo esta caracterstica percebida pelos acionistas ao se confirmar a correlao das variveis.
O estudo contribui para a literatura sobre os determinantes do valor de mercado das empresas em relao ao valor contbil e por ampliar o perodo amostral de outros estudos desde a introduo do grupo contbil representativo dos ativos intangveis na estrutura contbil brasileira. Na comparao com estudos internacionais, a limitao so as diferenas estruturais quanto liquidez e consolidao dos mercado de capitais.
Referncias bibliogrficas:
Carvalho, F. M., Kayo, E. K., & Martin, D. M. L. (2010). Tangibilidade e intangibilidade na determinao do desempenho persistente de firmas brasileiras. Revista de Administrao Contempornea, 14 (5) 871-889.
Choi, W. W., Kwon, S. S., & Lobo, G. J. (2000). Market valuation of intangible assets. Journal of Business Research, 49(1), 35-45.
CPC 00 R1 (2011). Pronunciamento Conceitual Bsico (R1). Comit de Pronunciamentos Contbeis.
Gujarati, D. N., & Porter, D. C. (2006). Econometria Bsica-4. AMGH Editora.
Kayo, E. K. (2002) A estrutura de capital e o risco das empresas tangvel e intangvel-intensivas: uma contribuio ao estudo da valorao de empresas. Tese de Doutorado em Administrao. Universidade de So Paulo, So Paulo.
Kayo, E. K., & Fam, Rubens. (2004). A estrutura de capital e o risco das empresas tangvel-intensivas e intangvel-intensivas. Revisa de Administrao da USP, So Paulo, 39 (2), 164-176.
Lev, B. (2001). Intangibles: management, measurement, and reporting. Washington: Brookings.
Ritta, C. D. O., & Ensslin, S. R. (2010). Investigao sobre a relao entre ativos intangveis e variveis financeiras: um estudo nas empresas brasileiras pertencentes ao ndice Ibovespa nos anos de 2007 e 2008. In Congresso USP de Controladoria e Contabilidade, 10, 1-16.
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