Resumo:
Propsito do Trabalho:
Os investimentos sao fundamentais a sobrevivencia de uma empresa e para a criacao de oportunidades de negocios (Ojala & Hallikas, 2006). Segundo Ehrhadt e Brigham (2012), para cada decisao de investimento, a empresa deve estimar o valor total exigido e decidir se a taxa de retorno esperado excede o custo de capital. Esse custo de capital e a taxa de retorno minima requerida pelos investidores para realizar um determinado investimento, e esta associada ao custo de oportunidade que um investidor teria, aplicando em um investimento alternativo equivalente (Silva & Quelhas, 2006).
O presente estudo norteou-se pela seguinte questao-problema: qual a atratividade do retorno dos investimentos avaliados por fatores multiplos nas empresas brasileiras e chilenas? Em decorrencia dessa questao-problema, o objetivo a ser alcancado pelo estudo esta em analisar a atratividade do retorno dos investimentos avaliados por fatores multiplos nas empresas brasileiras e Chilenas.
O uso do APT se justifica pelo fato da inclusao das variaveis macroeconomicas dentro do elenco de fatores relacionados a previsibilidade dos retornos das acoes. Segundo Dhrymes, Friend e Gultekin (1984), o APT e uma alternativa atraente para o modelo de precificacao de ativos de capital (CAPM). Segundo os autores, o APT considera pressupostos menos exigentes e mais plausiveis, sendo mais facilmente verificavel, pois nao exige a avaliacao da carteira de mercado, e pode ser mais capaz de explicar as anomalias encontradas na aplicacao do CAPM para retornos de ativos. Ja, para Fama e French (1996), como os betas obtidos atraves do CAPM nao sao capazes de captar estas interferencias macroeconomicas, o APT parece ser um modelo mais apropriado para descrever os retornos medios de investimentos, uma vez que os retornos
Base da plataforma terica:
Um conceito essencial para toda decisao financeira pode ser entendido como o retorno medio exigido para toda a empresa (ASSAF NETO; LIMA; ARAUJO; 2008), em que o retorno medio e representado pelo custo total de capital de uma empresa, e representa as expectativas minimas de remuneracao das diversas fontes de financiamento (proprias e de terceiros).
No entanto, o retorno de um ativo deve ser proporcional a seu nivel de risco, ou seja, uma maior expectativa de retorno gera um maior risco (WHITE; SONDHI; FRIED; 1994). O risco de um ativo e a incerteza em relacao ao retorno do seu investimento, e esse retorno e influenciado por um grande numero de fatores que refletem as condicoes politico-economicas internacionais e nacionais, o desempenho do setor na economia e as condicoes especificas da propria empresa (RUDD; CLASING JR.; 1988; SILVA; QUELHAS;2006).
Essa preocupacao com o risco e sua pulverizacao culminou o desenvolvimento de modelos de precificacao, uma vez que existe uma relacao direta com a existencia do retorno (PAGNANI; OLIVIERI; 2004). Nesse enfoque, Sharpe (1964) elaborou um modelo de precificacao de ativos de capital (CAPM Capital Asset Pricing Model), que relaciona o risco e as taxas de retorno de investimentos.
Segundo Ehrhadt e Brigham (2012), o modelo se utiliza de dados historicos para sua analise, o que pode levar a distorcer resultados, uma vez que os rendimentos realizados em epocas passadas, podem nao serem os mesmos esperados para o futuro. Alem disso, a utilizacao de apenas um fator na funcao do rendimento pode nao ser adequado. Talvez a relacao risco-retorno seja mais complexa, com a funcao do rendimento exigido da acao sendo afetada por mais de um fator (EHRHARDT; BRIGHAM, 2012).
Neste contexto, Ross (1976) propos um modelo chamado Teoria da precificacao por arbitragem (APT Arbitrage Pricing Theory) como uma alternativa ao CAPM. Segundo Lehmann e Modest (1988), o APT foi uma grande tentativa de superar os problemas de testabilidade e evidencia empirica do modelo CAPM. A razao para a diferenca entre os modelos e baseada no fato, afirmado por Ross (1978), que a carteira de mercado nao desempenha nenhum papel fundamental no APT.
O modelo APT supoe que os retornos sobre os titulos sejam gerados por uma serie de fatores de ambito setorial ou macroeconomico (ROSS; WESTERFIELD; JAFF, 1995, p. 231). A premissa do modelo e que o retorno de um grande numero de ativos pode ser dividido em dois componentes: o risco sistematico e o risco nao-sistematico. Segundo Ross, Westerfield e Jaff (1995), o risco sistematico e qualquer risco que afeta um grande numero de ativos, cada um com maior ou menor intensidade, ou seja, um risco comum que afeta a maior parte das empresas. Ja, o risco nao-sistematico e o risco que afeta um unico ativo ou um pequeno grupo de ativos. Pode ser considerado como um risco especifico da empresa. Lehmann e Modest (1988) salientam que o risco nao-sistematico pode ser eliminado em grandes carteiras diversificadas.
Mtodo de investigao:
O estudo caracteriza-se como de carater descritivo, bibliografica, e quanto ao metodo, o presente estudo e classificado como quantitativo.
A populacao da pesquisa compreendeu as companhias abertas brasileiras listadas no indice IBrX-50, que e um indice que mede o retorno total de uma carteira teorica composta por 50 acoes selecionadas entre as mais negociadas na BM&FBOVESPA, e as empresas Chilenas listadas no indice IPSA, que tem uma metodologia semelhante a do IBrX-50 brasileiro. Segundo Kristjanpoller e Morales (2011), o Indice de Precos ao consumidor seletiva (IPSA) e composto pelas 40 empresas com maiores valores das transacoes, na Bolsa de Valores de Santiago, ponderada trimestralmente e cuja capitalizacao e superior a US $ 200 milhoes. Devido a coleta de dados, a amostra compreendeu 37 empresas brasileiras e 33 empresas Chilenas.
A analise dos dados se deu num periodo de 3 anos (2010 a 2012), e os dados foram coletados na base de dados Thomson. O periodo de tres anos se justifica pela acessibilidade dos dados necessarios para analise dos resultados, sendo que os dados dos anos anteriores nao foram encontrados nas bases consultadas.
Para o calculo do desvio-padrao do retorno da acao utilizou-se da relacao entre o preco de mercado do final do ano e lucro por acao, denominada PERshare.
Tanto a analise do modelo APT, quanto os betas, foram calculados utilizando-se do metodo de Regressao Linear Multipla. O software utilizado foi o Statistical Package for the Social Sciences (SPSS) versao 20 e o uso do Microsoft Excel.
Resultados, concluses e suas implicaes:
Este artigo propos-se a analisar a atratividade do retorno dos investimentos avaliados por fatores multiplos em empresas brasileiras e chilenas. Ou seja, foi realizada a analise dos retornos das empresas pelo modelo Arbitrage Pricing Theory (APT) proposto por Ross (1976).
Os resultados encontrados demonstraram que praticamente nenhum tres dos fatores analisados, sendo inflacao, taxa de juros e PIB, tinham correlacao significativa com a variavel escolhida para representar o ativo das empresas. Somente em 2010, o PIB chileno correlacionou-se de forma negativa com a variavel de preco das acoes.
Com relacao aos retornos encontrados pelo CAPM, pode-se concluir que as empresas chilenas podem ser consideradas mais atrativas que as empresas brasileiras, uma vez que obtiveram um retorno superior nos tres anos analisados. Ja, pelo APT, as empresas brasileiras se demonstraram mais atrativas em apenas um dos anos analisados.
Pode-se observar que nos anos de 2011 e 2012, a empresas brasileiras apresentaram um retorno inferior pelo modelo APT ao modelo CAPM, sendo que nao houve uma diferenca significativa. Pelo modelo CAPM, em 2011, as empresas brasileiras obtiveram um retorno de 0,9126 e pelo modelo APT, obtiveram um retorno de 0,6483. Em 2012, da mesma forma, pelo CAPM, as empresas brasileiras obtiveram um retorno de 0,6812, e pelo APT de 0,4378. Esses resultados podem ser devido ao fato de o modelo APT levar em consideracao os fatores externos, os resultados tendem a ser menores, mas mais proximos da realidade, por estarem considerando mais fatores que podem impactar no retorno das empresas.
Ja em 2010, as empresas brasileiras obtiveram um retorno superior no modelo APT, comparado ao CAPM. Esse fato foi devido ao valor do beta do PIB ter valores superiores nesse periodo.
Com relacao as empresas chilenas, em 2010, tiveram um retorno inferior pelo APT. Nesse periodo, o retorno pelo APT representou -8,2131, enquanto que pelo CAPM representou 1,8191. Ja nos anos de 2011 e 2012, os retornos pelo modelo APT foram superiores aos retornos do CAPM, porem com pouca diferenca.
As empresas brasileiras vem apresentando uma queda nos retornos das suas acoes, tanto pelo CAPM, quanto pelo APT. Ja as empresas chilenas, ocorre o inverso, o retorno, tanto pelo CAPM quanto pelo APT, vem aumentando ao longo dos tres anos de estudo.
Alem disso, de acordo com os resultados encontrados, pode-se destacar que pelo CAPM, as empresas brasileiras foram menos atrativas do que as empresas chilenas em todos os anos analisados. Ja, pelo APT, apenas no ano de 2010, as empresas chilenas foram menos atrativas que as empresas brasileiras.
Como limitacoes do estudo, pode-se destacar os dados para analise de um periodo superior e a nao correlacao dos fatores escolhidos com a variacao da variavel representativa das empresas, pode ter deixado os dados menos eficazes. Alem disso, como sugestao para estudos futuros, tem-se a aplicacao do modelo em outras carteiras e outros paises, alem da utilizacao de outros fatores no modelo APT.
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